一、地产巨头的坠落
曾经的地产龙头万科，正站在四十年来最凶险的十字路口。
2025年，万科交出上市以来最惨淡的成绩单——全年归母净利润亏损885.56亿元，亏损额同比扩大79%，两年累计亏损高达1380亿元，刷新A股房企亏损纪录。这份“史上最差年报”的背后，是多重因素叠加的结果：全年计提减值损失高达561.03亿元，占总亏损比例超六成；开发业务毛利率跌至9.46%，近乎保本；合同销售金额1340.6亿元，同比下降45.5%，仅及2020年巅峰期的19%。
截至2025年末，万科总资产已缩至1.02万亿元，资产负债率攀升至76.89%，净负债率飙升至123.48%。货币资金672.4亿元，而一年内到期的非流动负债高达1367亿元，资金缺口超千亿元。更令人警惕的是，经营活动现金流在2025年首次由正转负，净流出9.88亿元——这意味着万科依靠“售楼回款”的造血模式已难以为继。
2026年，万科仍有146.8亿元到期公开债，其中4月至7月集中到期112.7亿元，兑付压力尤为突出。高盛已将万科A股目标价下调至3.9元，维持“沽售”评级，并预测其亏损将持续至2028年。
二、深铁：从“白衣骑士”到千亿泥潭
2017年，深铁以664亿元、每股20.47元的价格受让华润、恒大所持股份，成为万科第一大股东，终结了轰动一时的“宝万之争”。彼时，这笔投资被视为深圳国资的战略布局，深铁意图依托“地铁+物业”模式再造一个利润增长极。
然而，时过境迁。截至2026年4月，万科股价已跌至3.82元左右，深铁账面浮亏超过540亿元。叠加持股约27%需承担的约400亿元亏损份额，以及累计提供的335.2亿元股东借款，深铁在万科身上的实际损失已接近千亿级别。
更严峻的是，深铁自身也深陷泥潭。财报显示，深铁2025年前三季营收109亿元，净亏损却高达84亿元；去年借给万科的308亿元，几乎是其前三季营收的三倍。在自身承压的情况下，继续大规模驰援万科已力不从心。
三、清算风暴：一场从上到下的追责
巨额亏损之后，一场全面清算已然展开。
2025年1月，郁亮辞去董事会主席，深铁背景的辛杰接任。同年9月，辛杰上任仅9个月便被带走调查；10月，原总裁祝九胜被刑事拘留，调查重点直指其主导的鹏金所、博商资管等表外金融平台。2026年1月，郁亮以“到龄退休”名义辞职，此后迅速失联，电话不通，万科官网也撤下了他的照片。
今年3月，深铁出身的黄力平正式接任万科法定代表人，随后贵阳、云南等地的区域总经理以及深圳项目操盘手接连被带走。近日，万科创始人王石也被曝面临事实上的出境限制，连续16年出席联合国气候大会的行程被迫中断。曾被称作“A股最贵董秘”的朱旭，被要求全额退还2021至2024年四年薪酬，涉及金额近亿元。
这已不只是一场企业高管的离职潮，而是一场全方位、多层级的追责风暴。从总裁到区域负责人，从现任到离职多年的老将，乃至创始人，无一能置身事外。
四、教训与反思：高杠杆模式的终局
万科的故事，本质上是整个房地产行业高杠杆、高周转模式泡沫破裂的缩影。
过去二十年，房企依赖负债驱动的规模竞赛，在土地市场不断抬高地价，在销售端透支未来的消费能力。万科管理层在财报中也坦承，公司未能及时摆脱“高负债、高周转、高杠杆”的扩张惯性，出现了“投资布局分散、多赛道拓展过度、高度依赖总部融资”等问题。
深铁的教训同样值得警醒。664亿元接盘万科的逻辑，建立在“地铁+物业”的资产增值预期之上。当房地产进入下行周期，这一模式的根基随之松动。国资下场“救市”，一旦踩错节奏，代价同样惨重。深圳国资在万科身上损失的近千亿，或许是本轮房地产调整中最为昂贵的“学费”之一。
从更宏观的视角看，2025年全年已有21家出险房企完成或取得债务重组进展，化债总规模约1.2万亿元。但即便如此，行业风险仍未完全缓释。标普预测2026年中国商品房销售额将再度出现双位数下滑，从5%至8%的降幅上调至10%至14%。官方对房地产行业的支持力度正在持续减弱，“以市场化的方式进行改革和整合”已成为主基调。
五、前路何在？
万科最终的化债出路，或许只能回归市场。债务重组、资产处置、乃至更进一步的破产重整，都已成为摆在台面上的选项。从“白马骑士”到深陷泥潭，深铁与万科的故事，以惨烈的方式宣告了一个时代的终结。
对于行业而言，真正的考验不在于一家企业能否“活下去”，而在于整个行业能否从这场旷日持久的出清中，真正找到告别野蛮生长、走向高质量发展的路径。那些提前完成财务瘦身、告别负债依赖的房企，已经在市场震荡中赢得了生存的主动权。
行业洗牌的终局远未到来。
