Delphi Ventures 创始合伙人 José Maria Macedo 最近在中国 AI 生态圈进行了为期两周的实地摸底。
带着“以远低于西方的估值发掘世界级 AI 人才”的乐观看法而来，他却带着一种极其复杂且微妙的结论离开：他对中国硬件生态的看好程度远超预期，但对中国软件的商业化前景却深感悲观。
Macedo 犀利地指出了中国 AI 创投圈的“履历迷信”、令人咋舌的估值泡沫，以及那个常被西方忽视的致命不对称优势。
1. 创始人的“反骨”去哪了？
在西方 VC 的经典投资哲学里，真正伟大的创始人往往带有一种极具辨识度的“锋芒”（spikiness）：他们一身反骨、拒绝盲从、对解决未知问题有着近乎痴迷的执着。但在中国，Macedo 惊讶地发现，这里的创始人呈现出一种截然不同的“高智商同质化”画像。
Macedo 毫不掩饰对中国 AI 创业者努力程度与基础素质的赞赏。他指出，这些创始人拥有顶尖名校背景、手握《自然》杂志论文与多项专利，并曾在字节跳动或大疆履职。这种在西方只有最顶层技术天才才具备的成就，在中国似乎只是创业的“基础入场券”。他们的拼搏精神更是令人惊叹，有人甚至在妻子分娩当天还赶来见投资人。
但在完美的履历背后，Macedo 却敏锐地察觉到了某种“从零到一”愿景的缺失。他观察到，中国创始人们的商业计划书往往高度规避风险，他们的点子更多是现有产品的豪华升级版（V2s），而非真正意义上的原创押注。Macedo 将此归因于教育体系的系统性结果：中国培养出了卓越的“已知问题顶级执行者”，却没有给那些能揪出“无人知晓的问题”的离经叛道者留出足够的空间。
2. 本土 VC 的“大厂迷信”正在推波助澜
更让这位西方 VC 感到错位的是，中国本土投资人正在加剧这种同质化现象。
Macedo 发现，当前中国投资基金的核心逻辑往往是押注“血统”——看重来自大厂的“光环”，而非创业者本身的“信念”。这与本土 VC 自身的背景（多出身于大厂、咨询公司或投行）高度相关，犹如十年前欧洲 VC 圈的翻版。
他犀利地指出了其中的历史反差与讽刺：中国商业史上真正缔造了时代级伟大公司的企业家，往往根本没有光鲜的大厂履历。高考落榜两次的英语老师马云、43岁离开部队创办华为的任正非、摆地摊起家的刘强东、辍学连续创业的王兴，以及最近震撼全球、除了自己公司从未给别人打过工的 DeepSeek 创始人梁文锋。他们都是打破常规的“异类”，但如果按照目前中国 VC 圈的筛选机制，这些天才大概率会在第一轮就被筛掉。Macedo 认为，真正的超额收益恰恰隐藏在这些被忽视的群体中。
3. 震撼西方的深圳“硬件地下工坊”
如果说软件生态让 Macedo 感到失望，那么中国的硬件生态则给了他极大的震撼。
他将深圳的硬件初创车间形容为“地下硬件工坊”。在这里，工程师们将西方高端产品大卸八块，以严谨的方法进行极其精密的逆向工程。Macedo 坦言：“我真的有些怀疑，大部分西方做硬件的创始人，到底知不知道自己面对的竞争对手是个什么怪物。”
在这里，网络效应并非纸面理论，而是高度密集的实体供应链。创业者的数据印证了这一点：超过 70% 的硬件原材料采购自大湾区，接近 100% 来自中国本土。这种长达数十年积累的供应链优势，带来了西方硬件公司根本无法企及的产品迭代速度。
Macedo 总结了目前中国硬件创业的“大疆模式”：在垂直细分领域（如电动轮椅、割草机器人、新型健身设备）打造消费级硬件，将营收做到千万甚至上亿美元，再利用技术或客群向相邻品类扩张。他特别提到了一家大多数西方人还没听过的 3D 打印公司拓竹（Bambu），据称其年利润高达 5 亿美元，且仍在以每年翻倍的速度恐怖增长。
4. 对中国软件市场的悲观看法
与硬件的降维打击形成鲜明对比，Macedo 对中国软件和模型层的商业化前景持悲观态度。
在底层模型方面，虽然中国的开源模型表现亮眼，但在闭源模型上，受限于庞大的算力资本支出差距、GPU 获取限制以及西方顶级实验室对“模型蒸馏”的严厉打击，中美差距可能会越来越大。营收数据最能说明问题：Anthropic 仅今年 2 月的单月收入就高达 60 亿美元，而中国最顶尖模型的年度经常性收入（ARR）也仅在几千万美元量级徘徊。
在应用层，Macedo 发现中国的主流初创团队都在做针对西方市场的智能体或环境感知软件。但尴尬的是，这些产品极易被海外大型 AI 实验室的底层原生更新所取代（即所谓的“AI 套壳”之痛）。
更核心的问题在于，中国普遍缺乏那种规模庞大、增长迅猛的非上市软件公司。 Macedo 强调，在西方，除了大模型公司，已经涌现出如 Cursor、Loveable、ElevenLabs 等一批 ARR 达到 上亿甚至十亿美元级别（九位数及十位数）的明星初创企业。而中国不仅缺乏这个级别的破局者，仅有的几个例外（如 HeyGen、Manus 和 GenSpark），最终也都选择了出海离开。
不过，这条路径也充满了不确定性：尽管 HeyGen 与 GenSpark 等已成功将重心移至海外，但同样选择出海路线、试图通过迁址海外并寻求巨头并购的 Manus，目前正深陷于极其严格的监管审查漩涡之中。这种技术出海所面临的复杂博弈，正成为中国 AI 软件层必须要面对的现实。
5. 实打实的估值泡沫与资本局
尽管对软件领域的商业化前景持保留态度，但 Macedo 发现，无论是早期还是中后期，中国 AI 市场的估值泡沫都是实打实的。在早期阶段，即便顶尖人才的薪资成本远低于美国，但初创公司的估值却已与美国看齐。一个连产品都没有的消费级 AI 公司，估值 1 亿到 2 亿美元是常态，Pre-seed 轮融到 3000 万美元也见怪不怪。
到了中后期，估值倍数更是高得令人咋舌。Macedo 算了一笔账：
- MiniMax 公开市场估值约 400 亿美元，但 ARR 不到 1 亿美元（超 400 倍市销率）。
- 智谱 AI 估值约 250 亿美元，营收约 5000 万美元（约 500 倍市销率）。
- 作为对比，OpenAI 在融资顶峰时的估值大约是其 ARR 的 66 倍，Anthropic 约为 61 倍。
这种泡沫是如何撑起来的？深谙加密货币市场运作的 Macedo 一针见血地指出：未上市的模型公司（如月之暗面）正在利用公开市场上虚高的对标估值，在短短几个月内以数十亿甚至上百亿美元的估值疯狂融资。这就好比币圈投资人用代币解锁前被严重控盘的虚高价格，去倒推未上市项目的估值。加上目前投资人想要押注“中国 AI 叙事”的渠道极度稀缺，进一步推高了溢价。
类似的情况也发生在人形机器人领域。中国大约有 200 家人形机器人公司，几十家融资过亿，甚至估值数十亿美元，但几乎全都没有收入，且大多指望在 2026/2027 年赴港 IPO。Macedo 质疑，商业化的落地将远比融资节奏漫长，且香港股市根本无法承接如此海量的高估值机器人公司。
6. 最值得关注的“不对称优势”
最后，Macedo 揭示了一个出乎西方意料的现象，也是他认为最值得投资的“不对称优势”：中国创始人们正展现出极其强烈的“全球化原住民”特质。
与外界想象的不同，他接触的几乎所有中国创始人都是“全球市场优先，中国市场其次”。他们日常用 Claude Code 写代码，听西方最硬核的 Dwarkesh 播客，对旧金山的创业生态了如指掌，甚至比不少西方投资人还要敏锐。
Macedo 敏锐地指出，西方对中国的防备心理，远高于中国对西方的不满。在这些中国创始人眼中，“中国顶级的工程执行力和深厚的硬件功底 + 西方的 GTM（走向市场）策略与产品愿景”，是一种极其自然且无敌的结合。
作为一家西方顶尖 VC 的掌舵人，Macedo 最终确认了他们在中国的投资目标：越过那些被本土 VC 追捧的、履历光鲜的标准“精英”，去寻找那些真正具备底层反叛精神、能将中美双边优势完美融合的“异类”创始人。而这，或许正是下一代跨国伟大公司诞生的土壤。
